神马股份(600810.CN)

神马股份(600810):行业景气度已起 公司未来发展可期

时间:21-04-25 00:00    来源:中信建投证券

事件

事件1:公司发布2020 年年度报告,2020 年公司实现营收89.12亿元,同比2019 年110.48 亿元(调整后)减少19.3%。实现归母净利3.71 亿元,同比2019 年6.51 亿元(调整后)减少43.1%;实现扣非归母净利1.26 亿元,同比2019 年4.09 亿元(调整后)减少69.3%。2020 年Q1、Q2、Q3 和Q4 公司分别实现营收25.14亿元、24.71 亿元、28.80 亿元和10.47 亿元;分别实现归母净利53 百万元、2.49 百万元、79.0 百万元和236 百万元。

事件2:公司发布2021 年一季度报告,公司2021 年Q1 实现营收为30.0 亿元,同比2019 年一季度25.1 亿元(调整后)增加19.2%;实现归母净利3.46 亿元,同比2019 年一季度(调整后)0.53 亿元大幅增加551.8%;实现扣非后归母净利3.25 亿元,同比2019 年一季度0.49 亿元(调整后)大幅增加566.0%。

简评

2020 年公司主营产品价格承压,营业收入有所下滑。公司主要从事尼龙66 工业丝、帘子布、切片、己二酸等产品的生产与销售,下游主要为轮胎、汽车等行业。由于突入其来的新冠疫情,据工信部数据,2020 年我国汽车产销分别为2522.5 万辆和2531.1 万辆,同比分别下降2%和1.9%。公司通过加大对国内市场的开发,不断扩大市场份额,自2020H1 主营产品销量逐步提升,但公司2020 年产品价格均出现不同程度的下滑。2020 年公司实现营收89.12 亿元,同比2019 年110.48 亿元(调整后)减少19.3%。分产品来看,工业丝(销量与同期持平,价格下滑):2020 年公司尼龙66 工业丝实现收入12.2 亿元,较2019 年(14.5 亿元)同比下降15.9%;2020 年销量为4.9 万吨,与2019 年销量基本持平(4.9万吨);2020 年平均售价为2.5 万元/吨,价格同比2019 年下降12.6%。帘子布(销量上升、价格略有下滑):公司2020 年帘子布实现收入20.2 亿元,较2019 年(21.9 亿元)减少7.8%;其中2020 年销量为6.7 万吨,较2019 年(6.4 万吨)同比增加4.7%;2020 年平均售价为3.0 万元/吨,价格同比2019 年下降3.2%。尼龙66 切片(销量上升、价格下滑):2020 年公司尼龙66 切片实现收入24.1 亿元,较2019 年(31.0 亿元)减少22.3%;2020 年销量为16.5 万吨,较2019 年(15.3 万吨)增加7.8%;2020 年平均售价为1.8 万元/吨,价格同比2019 年下降12.4%。精己二酸(销量增加,价格下滑):公司2020 年精己二酸实现收入7.9 亿元,其中销量为18.7 万吨,较2019 年增加16.3%;平均售价为5455 元/吨,价格同比2019 年下降22.6%。下游需求快速恢复,公司2021Q1 业绩创新高:后疫情时代我国汽车产业链全面复苏,据工信部数据2021Q1 我国汽车产销分别完成635.2 万辆和648.4 万辆,同比分别增长81.7%和75.6%,公司得益于下游强劲的需求2021Q1 实现营收29.97 亿元,同比2019 年(调整后)25.14 亿元增加19.9%,实现归母净利3.46 亿元,同比2019 年一季度(调整后)0.53 亿元大幅增加551.8%。公司2021Q1 各产品情况分别如下:工业丝:尼龙66工业丝实现收入3.5 亿元,销量为1.38 万吨,平均售价为2.5 万元/吨,同比增加1.6%,环比增加14.3%。帘子布:帘子布实现收入6.1 亿元,销量为2.0 万吨,平均售价为3.1 万元/吨,同比减少0.2%,环比增加9.9%。尼龙66 切片:尼龙66 切片实现收入9.1 亿元,销量为4.0 万吨,平均售价为2.7 万元/吨,同比增加39.8%,环比增加34.0%。精己二酸:精己二酸实现收入3.1 亿元,销量为5.0 万吨,平均售价为7934 元/吨,同比增加14.7%,环比增加25.0%。

完成重大资产重组,尼龙66 全产业链布局:公司主要产品为尼龙66 切片、帘子布以及工业丝等,尼龙化工主要生产尼龙66 盐及中间体己二酸、己二胺、环己烷等,己二酸为尼龙化工对外销售的主导产品。2020 年公司先后通过发行股份和可转债的方式购买中国平煤神马集团持有的尼龙化工37.72%股权,现金收购河南平煤神马集团产业转型发展基金(有限合伙)持有的尼龙化工26.04%股权,使得公司实现对尼龙化工的100%控股,形成了以尼龙66 盐和尼龙66 盐中间产品、尼龙66 切片、改性工程塑料、工业丝(帘子布)、BCF 地毯丝、安全气囊丝等主导产品为支柱、以原辅材料及相关产品为依托的新产业格局,进而成为国内尼龙66 行业中少数具备规模化和上游原材料一体化生产能力的市场龙头企业。公司现有己二酸产能29 万吨、尼龙66 切片产能21 万吨、工业丝产能13 万吨、帘子布产能8 万吨、锦纶长丝产能3 万吨。公司2020 年己二酸开工率为90%,销量为18.7万吨,较2019 年增加16.3%,未来随着汽车产业链的全面复苏以及汽车轻量化趋势的拉动,以及国内己二腈的相继投产,应用于汽车业的工程塑料将成为拉动尼龙66 切片需求的主要动力。下游传统PA66、PA6 行业新一轮的高速增长叠加PBAT 等新兴行业需求陆续提高,己二酸需求有望大幅增加。预计到2025 年国内己二酸需求将达190 万吨,其中鞋底原液、PU 浆料、尼龙66 及盐需求占比分别为18%、16%、22%。

项目建设与产品创新齐头并进,打造国际一流尼龙产业集群:公司依托现有产业链优势,不断推进新项目建设以实现完全意义的全产业链布局。公司4 万吨尼龙66 差异化工业丝一期2 万吨项目已建成投产,增强了公司差异化高品质工业丝的生产能力。此外公司40 万吨PC(一期10 万吨)项目、2.5 万吨BOPA 薄膜项目、40 万吨产业配套煤制氢氨项目、3 万吨1,6-己二醇项目、5 万吨己二腈项目等也在全面推进中。虽然近年来国内尼龙66切片产能有较大幅度增长,但我国尼龙66 高端产品进口依赖度依然很高,公司针对行业现状不断加大研发投入并明确了差异化、精细化、高端化的发展方向,2019、2020 年公司研发费用分别为4.13 亿元、3.52 亿元,营收占比分别为3.7%、3.9%。公司有望通过产品创新实现国产替代,进而形成新的利润增长点,尼龙66 特种纤维:

当前特种尼龙66 纤维主要依赖进口,产品价格较通细旦丝售价高1 万元/吨,目前公司尼龙66 纤维的开发处于中试阶段;芳纶胎圈:公司正致力于突破国内填补力车胎胎唇骨架材料的空白,以开发出替代钢丝圈和进口产品的芳纶胎圈,当前公司已具备芳纶胎圈小批量试制能力;航胎专用特高强尼龙66 骨架材料:基于现有技术基础,开发具有自主知识产权的高性能飞机轮胎用特高强尼龙66 骨架材料,公司远期规划建立2000 吨/年特高强工业丝及航胎专用特高强尼龙66 浸胶帘子布骨架材料。公司通过新项目的持续推进以及产品高端化、差异化的研发,致力于打造世界上规模最大、产业链最完整、聚集效应最明显、竞争力最强的国际一流尼龙产业集群,成为世界一流的尼龙产业链价值创造者。

盈利预测与估值:预计公司2021 年、2022 年和2023 年归母净利润分别为13.15 亿元、14.38 亿元和15.57 亿元,EPS 分别为1.43 元、1.56 元和1.70 元,对应PE 分别为8.1X、7.4X 和6.8X。基于2021 年盈利预测给予12 倍PE 估值,目标价17.16 元,维持“买入评级”。